Focus: il Tasso di crescita nella valutazione d’azienda

Focus: il Tasso di crescita nella valutazione d’azienda.

(a cura di Rebecca Pignataro)

Come ogni libro di finanza aziendale ci insegna, il valore di un'azienda risulta essere pari al valore attuale dei flussi di cassa futuri attesi, generati dall'azienda.

L'input più critico in questo tipo di valutazione, soprattutto per le imprese con forte crescita, è il tasso da utilizzare per prevedere lo sviluppo dei ricavi e degli utili futuri.

Esistono tre modi per stimare il tasso di crescita:

- il tasso di crescita storico (crescita degli utili passati dell’azienda),

- le stime degli analisti (analisti di ricerca che studiano l’evoluzione prossima per settore merceologico),

- i tassi di crescita fondamentali (dai dati fondamentali dell’azienda).

Oltre alla scelta del tasso, occorre poi considerare che non sempre alti tassi di crescita implicano qualcosa di positivo; questo perché non necessariamente la maggiore crescita si traduce in un maggiore valore d’azienda. É vero che la crescita fa aumentare i ricavi e il reddito operativo, ma tutto va a dipendere dai margini attesi sui maggiori proventi.

Ma vediamo nel dettaglio i tre metodi enunciati sopra.

Quando si stima la crescita attesa di un'azienda, in genere si inizia a guardare alla storia dell’azienda. Ci si pone, quindi, la seguente domanda: quanto rapidamente sono cresciute le attività dell'azienda, misurate in termini di ricavi o di utili, nel recente passato? Anche se semplice in teoria, l'approccio storico pone alcuni problemi di misurazione.  

Tasso di crescita “storico”:

I metodi più in uso per stimare il tasso di crescita utilizzando la serie storica sono:

• la media aritmetica,
• la media geometrica,
• il modello di regressione.

Le serie storiche sono sensibili alla lunghezza del periodo preso in considerazione, inoltre potrebbero insorgere problemi quando si riscontrano utili negativi o volatili.

Stime degli analisti:

Il secondo metodo è quello della stima degli analisti. In questo caso la crescita è stimata sulla base del consensus degli analisti, dati che spesso sono disponibili anche online (ad es. IBES).

Le previsioni degli analisti sulla crescita futura si basano su: dati storici, informazioni specifiche dell'azienda rese pubbliche dopo l'ultimo rapporto sugli utili, stime settoriali, informazioni macroeconomiche che possono avere un impatto sulla crescita futura e informazioni rivelate dai concorrenti sulle prospettive future - che possono influenzare la crescita.

Il metodo di previsione che si basa sulle stime degli analisti sembrerebbe un metodo solido, tuttavia può essere soggetto ai cosiddetti “cinque peccati mortali” che un’analista può commettere durante la propria valutazione: Tunnel vision (l’analista è troppo concentrato sul settore), Lemmingitis (revisionare le stime quando gli altri lo fanno), Stockholm Syndrome (identificazione con i managers), Factophobia (concentrarsi sulla storia e non sui fatti) e l’ultimo ma non ultimo Dr. Jekill/Mr. Hyde (cercare il favore delle banche di investimento).

Modello di regressione:

Probabilmente il metodo più affidabile per stimare la crescita di un’azienda potrebbe essere quello di tipo “fondamentale”. Questa valutazione presuppone che il tasso di crescita venga trattato come variabile endogena in funzione del tasso futuro di crescita, la quantità di reinvestimento degli utili e la sua qualità. É possibile implementare questa analisi a due livelli: studiando la relazione tra i fondamentali e la crescita degli EPS, oppure tra i fondamentali e la crescita del reddito operativo.